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当期宽信用仍然启动较慢,2022年开年怎么看?

发布时间:2022-01-14 08:55   来源:证券之星   关键词:

导读

当期宽信用仍然启动较慢,2022年开年怎么看?

2021年金融数据以总量一般,结构欠佳收官,政府,企业债融是支撑,而企业中长贷,居民贷款均仍疲弱,既反映了内生需求不足,也指向银行可能信贷投放后置基于此,我们认为2022Q1的信贷投放改善会出现,但难以支撑社融增速明显反弹,社融增速上行加速在一季度中后期,显著的宽信用可能在2022年年中附近看到

摘要

1,社融反弹幅度基本符合预期,但结构指向内生信贷弱,债融是支撑。

1)政府债年末继续发力,是核心支撑,且主要贡献来自于国债,与财政存款数据同比多减762亿元互为印证,财政支出正加速。您参加考试的地点是您选择申请考试的地点或城市。。

2)企业债新增规模不大,但初现积极苗头同比实现多增核心仍是永煤事件后的低基数房企债券净融资因12月为到期高峰而略有回落,非发债再度出现收缩城投债净融资仍不错,连续两月保持2000亿元以上规模

3)非标虽然同比改善981亿元,但实际压降幅度仍不小,特别是信托贷款较11月进一步收缩,一来证实当前房企信托渠道融资并没有明显放松,二来反映两压一降严监管仍在而非标产品集中到期也是本月融资规模下降的原因

2,信贷仍然偏弱,结构欠佳。

1)企业端,中短期冰火两重天,既有内需不足,也有年底银行信贷投放节奏后置,蓄力开门红的原因,而当前的内需不足,信贷政策积极,又加剧了银行以票冲贷,腾挪信贷额度的动力,并非房企开发贷融资又有收紧。

2)居民端,房贷止步连续两月的多增态势,反映居民购房仍多数处于观望状态但1月以来地产销售数据有所改善,预计中长贷至2022上半年都将延续修复居民短贷大幅弱于季节性则可能是受到疫情干扰关注后续房贷纠偏以及促消费政策效果

3,M2—M1剪刀差与上月持平,政府债放量,财政支出增加,叠加低基数助推M2回升,M1回暖因低基数,印证稳信用已来,但宽信用尚在路上。

4,当前宽信用启动较慢,2022年信贷的开红门仍有,但社融增速难以出现大幅反弹我们认为,宽信用不会一蹴而就,增速拐点可能在2022Q1中后段看到除信贷投放外,开年社融的支撑主力仍将是前置发力的政府债,企业债方面需关注房企到期高峰期的信用风险对信用债市场的扰动

5,2022一季度前期债市总体环境良好,信用易稳难宽,通胀回落,基本面未企稳,而货币端不排除2,3月再度降准,且因跨节资金压力,央行将加码OMO对冲节前利率波动可能有所加大,但债市短期利好窗口期仍在

2021年金融数据以总量一般,结构欠佳收官,政府债券,企业债券是支撑,而企业中长贷,居民贷款均仍疲弱,既反映了内生需求不足,也指向银行可能信贷投放后置,蓄力2022年一季度开门红基于此,我们认为2022Q1的信贷投放改善会出现,但难以支撑社融增速明显反弹,社融增速上行加速在一季度中后期,显著的宽信用可能在2022年年中附近看到

1. 社融反弹幅度符合预期,但指向内生信贷仍弱

12月社融增速小幅反弹0.2个百分点至10.3%,基本符合国君预期,小幅低于市场预期,同比多增6508亿基数效应消退后,社融读数进入回升通道至此,2021年全年新增社融规模达到31.35万亿,较2020年的34.8万亿退坡3.5万亿左右,幅度仅次于2018年实体经济去杠杆之年,充分体现2021年的信用格局是紧信用

但从结构上看,政府债券,企业债券(同比多增1789亿)是主要贡献表内信贷低于预期,构成主要拖累,社融口径的信贷同比少增达1112亿表外三项同比虽是贡献,但仍然弱于往年同期,既有年底资管新规结束前夕到期量大的原因,也印证了地产信托融资尚未放开,同时反映出严监管仍在,通道类表外融资即便在后续资管新规正式落地实施后,也难以大幅反弹

1.1 政府债券年末继续发力,支撑社融

政府债券年末继续发力,是支撑社融的核心力量政府债券新增1.17万亿,同比多增4590亿由于地方专项债在11月底前基本完成目标,12月政府债融主要贡献来自于国债,12月国债共发行7649亿元,净融资6291亿元配合财政存款数据同比多减762亿元,环比减少近3000亿元可知,财政支出进一步加速,印证财政周期反弹

1.2 企业债融新增规模不大,但初现积极苗头

第二,企业债融新增2225亿,同比改善1789亿,但环比回落近2000亿,并且与2018年实体去杠杆以及2019年稳杠杆年份相比,也分别低于2018年1670亿元,1368亿元因此,新增规模仍是弱于季节性的,而同比实现多增核心仍然是因为2020年永煤事件造成了11,12月的较低基数,其次是12月资金面压力不大,银行配置信用债较多

虽然新增规模不大,但数据也透露出企业债融的正在逐步改善:

1)一是房企类债券净融资略有回落,主因是12月份为房企境内债到期高峰,偿债压力较大,而非发债再度出现收缩伴随着政策四季度以来对房企境内发债约束放松,企业债融已经成为房企表内融资的替代,12月房企境内发债较11月继续改善,环比增长18%

2)另一方面,我们认为,伴随着岁末财政支出提速,城投债的融资也有所恢复,连续两月保持2000亿元以上的净融资规模。

1.3 非标压降仍在,透露三点信号

由于低基数,非标虽然同比改善981亿元,符合预期,但实际压降幅度仍不小,特别是信托贷款压降最明显,新增为—4580亿,较11月进一步收缩,低于市场预期,指向三点核心信息。

1)一是证实了当前房企信托渠道融资仍然受到房企违约事件影响,并没有明显放松。申请硕士学位的新生必须选择其本科学校所在地,不得选择其他城市的学校作为注册点。

2)二是考虑到12月为资管新规过渡期倒计时阶段,资金流向仍受到管制,两压一降严监管依然存在在年初(2021年2月7日)监管部门要求融资类信托规模再降1万亿,违规金融同业通道清零,风险处置3000亿以上,房地产规模不超过2020年末而在年末,监管部门再次要求各信托公司以2020年底的主动管理类融资信托规模为基础,2021年必须继续压降约20%的比例,至于通道类业务,监管部门给出的处理意见是,应清尽清,能清尽清

3)三是,非标产品集中在到期也是本月非标融资规模下降的重要原因一方面,每年12月均为非标到期高峰,另一方面,由于资管新规于2022年1月1日正式实施,大量前期不合规的非标产品到期截止日设定在12月根据中国信托业协会的数据,2021年12月信托到期规模达到了5577亿元,是全年最高水平

2. 信贷仍然偏弱,结构欠佳

12月信贷小幅低于国君预期,增速小幅走弱至11.6%新增信贷1.13万亿元,在2020年低基数下仍然同比少增1300亿,规模已至近三年最低值社融口径的支持实体信贷规模为1.03万亿,同比少增1112亿,与11月一致,仍是社融的拖累

结构上看,六大分项中仅企业短贷和票融实现多增,企业短贷同比多增2043亿,票融同比多增746亿其余各项均有收缩,企业中长贷收缩进一步扩大,居民短贷次之(同比少增985亿),而居民中长贷再次(同比少增834亿) 综合来看,中长期占比达61.51%,较2021年11月下降11.23个百分点,这显示了实体有效融资需求仍不足

2.1 企业贷中短期冰火两重天,内需不足遇上银行后置投放节奏

企业端中长贷表现仍然不佳并非房企开发贷融资又有收紧,而是有12月特殊原因,即搭配短贷和票融同比多增2800多亿的数据来看,可能是银行端主动后置信贷投放节奏,蓄力2022年开门红。

12月末票据利率大幅下跌,接近零点,这一方面指向12月实体融资意愿仍然较弱,从票据供给端体现供给不足,另一方面指向12月稳信贷政策下银行信贷额度充足,从票据需求端体现需求非常旺盛进入2022年1月,票据利率又大幅反弹,反映了2021年年底银行以票冲贷,腾挪信贷额度至来年一季度基于银行端积极后置的信贷投放节奏,我们并不必对信贷开门红过于悲观

历次企业贷结构改善都遵循票融大增——腾挪至短贷——中长贷提升的顺序,目前企业贷多增项目集中于短贷,处于第二阶段进入第三阶段需要更长的时间,需要企业资本开支意愿明显提升或者房地产,基建配套贷款明显改善中性情形下,2022Q1更多是制造业企稳,涉房贷款小幅修复以及基建配套逐步跟进的过程,因此信贷开门红不悲观,但难见大幅反弹

2.2 居民贷中短期不及预期,关注后续房贷纠偏以及促消费政策效果

值得注意的是,居民中长贷结束10月以来的多增,再次同比多减834亿,弱于2019,2020年同期,与12月销售数据再度走弱相互印证,反映了在房价环比下跌,房产税尚未落地之前,居民购房仍多数处于观望状态。

但2022年1月以来地产销售数据有所改善,表明政策向下传导正在显现效果,预计中长贷至2022上半年都将延续修复居民短贷大幅弱于季节性则可能是受到疫情干扰,后续在家电下乡,汽车下乡等消费政策托举下有望迎来多增

3. M2—M1剪刀差与上月持平M1,M2双双回暖,印证稳信用的到来

M2—M1剪刀差至5.5%,与上月保持一致,完全符合国君预期剪刀差虽然止步收敛,但由于M1,M2双双回暖,这一持平数据似乎透露着经济的积极信号但我们认为,搭配社融表现和存款数据,12月M1,M2双双回升既有基数原因,也有年底财政支出加快,非银存款多增的影响,后续持续性仍有待观察

居民,企业(同比多增2711亿),机关团体(多增7831亿)以及非银存款(同比多增2711亿)均有改善,叠加财政存款多减762亿元,以及2020年底的低基数,共同助推M2回升。

M1回暖主因低基数,目前3.5%的水平仍然属于历史低位,整体货币活化程度指向企业经济活动仍弱经济基本面尚未企稳,稳增长的政策仍需加力

4. 当期宽信用仍然启动较慢,2022年开年怎么看。

4.1 信贷:开红门仍有,但增速稳步回落,难见分外红

往后看,在稳地产,增基建,扩小微,促绿贷力量的驱动下,我们对2022年一季度信贷开门红并不悲观:涉房贷款企稳,基建配套贷款跟进,绿色小微,制造业信贷是新增的增量部分我们预计2022Q1信贷有望实现同比多增,多增幅度或与2021年相当但不及2020年疫情期间,对应信贷规模在8.1万亿左右涉房贷款,基建相关分别占全部信贷的30%,其余40%为经济内生的融资需求,包括制造业资本开支,一般企业日常经营,居民一般消费融资需求(经营贷消费贷)以及普惠小微领域和绿色信贷领域的信贷需求

4.2 社融:宽信用不会一蹴而就,增速拐点在2022Q1中后段

即便在各分项较乐观情形下,开年社融增速也难以出现大幅反弹,稳增长政策发力不会一蹴而就短期的信用环境很可能是宽货币+稳信用的组合,叠加基本面在一季度尚未企稳,我们认为债市短期利好窗口期仍在,但因Q1尾部社融反弹拐点显现,利率下行幅度相对有限宽信用核心体现的窗口在2022年年中附近

1)在信贷投放较乐观的情形下,2021年的高基数仍然会明显拖累2022年一季度社融,因此目前来看,社融增速难见明显反弹,考虑基数的同比拐点将在Q1中后段看到。

2)而单从分项考察,明显强于季节性的新增社融将在3月体现:在信贷投放较乐观的情形下,2021年的高基数仍然会明显拖累2022年Q1社融,因此社融同比增速仍然不会有明显的反弹,但是拐点将在2~3月明显看到,届时同比增速将达到10.4%。

4.3 政府债:财政前置发力在即,仍是2022Q1社融主力

往后看,我们认为2022年财政发债大概率前置发力,进而我们认为基建将是2022年上半年稳增长的重要抓手日前,甘肃,贵州,河北,厦门,大连等多个省区及计划单列市陆续公告2022年一季度地方债发行计划,发行规模约8625亿元

我们预计2022年政府债净融资在1月合计达到5000~6000亿元,2~3月小幅回落至4000亿元左右。

1)国债方面,年初国债发行较为缓慢,净融资历年处于500亿元左右而2022年1月国债到期4391亿元,2月到期6273亿元,即便财政前置发力,我们仍然预计国债方面1—2月至多发行与偿还相抵,预计净融资额在0附近

2)地方专项债方面,按照2019,2020年的经验,我们预计1.46万亿提前批下达的地方债在2022年一季度内发行完毕进一步根据往年一季度内投放节奏4:3:3的比例推演,我们预计1月专项债发行至少达到5840亿元,2月,3月发行为4380亿元考虑到1~3月专项债分别到期66.23亿元,87.06亿元,703亿元,1月净融资额最终将达到5773亿元,2~3月分别是4292亿元,3677亿元

3)地方一般债方面,目前额度尚未披露,考虑到目前专项债额度明显大于一般债额度,以及往年一季度投放节奏,我们预计2022年一季度一般债发行量不会很高,月均在1000亿元以下,叠加1—3月到期量同样较少,预计1~3月净融资额均在500亿元左右。

4.4 企业债融:仍需关注房企到期高峰期的信用风险

后续房企债融的压力点关注2022年的3,4,7月,主要因为境内外债券合计来看,2022年全年房企7月是全年偿债压力高峰,3月次之,4月再次,这三个月月均压力达到900亿元左右,7月压力甚至接近千亿级别。研究生入学考试必须按照教育部的要求选择申请地点。如果未按要求选择试验场地,现场确认时可能无法确认,因此无法参加试验。

5. 2022Q1前期债市环境总体良好,短期利好窗口仍在

展望后续,信用端,我们不否认地产纠偏,基建配套贷款加速跟进,开年信贷投放大概率会进一步加码,叠加政府债前置发力,制约开年信用扩张的因素已经有所消退但我们认为,即便在各分项较乐观情形下,开年社融增速也难以出现大幅反弹,稳增长政策发力不会一蹴而就,宽信用核心体现的窗口在2022年年中附近

而货币端,在短期信用易稳难宽,通胀勿需过忧之时,叠加超3万亿的春节资金缺口和政府债放量,我们预计央行会加大OMO操作,不排除2,3月存在降准可能性参照历年春节和国庆中秋重叠假期间利率波动,节前利率波动可能有所加大,但由于基本面在一季度尚未企稳,债市短期利好窗口期仍在而Q1尾部社融反弹拐点显现,利率下行幅度相对有限

中性情形下,我们认为二季度前期降息可能性更大,这将带动长端利率再度下行若降息时点提前至一季度,则债市利好窗口将进一步缩短

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